產能篇：天然稀缺，供給偏緊是常態

擴張五部曲：起步期→調整期→轉折發展期→快速發展期→高速發展期

從20世紀50年代初成立至今，茅臺酒廠的產能擴張歷程可分為五個階段：

1）1952-1960年的起步期：國家支持推動茅臺初步擴產，過于追求量導致質下降

20世紀50年代中央專門撥款用于恢復茅臺酒的生產，茅臺酒產能從1952年的75噸左右逐漸增長至1958年的500噸以上；之后茅臺酒廠的產量激增，到1960年達到歷史小高峰912噸，但因急于追求數量躍升而破壞了釀酒工藝節奏配合季節時令的規矩，此時期的質量大幅下降，在全國名酒評選中的名次從1952年的第一降低至1963年的第五。這一期間茅臺的產量增加了10倍以上。

2）1961-1977年的調整期：產量連續多年無明顯增長

60年代初期自然災害嚴重，糧食短缺導致釀酒原料不足，茅臺產量出現明顯下滑，1964年僅有220噸，為此，國家采取一系列調整，如派遣新的書記和廠長、專門的工作隊和科研隊伍。調整后，茅臺產量增速依然較低，到1973年才達到300多噸；再次調整班子后，茅臺產量終于在1978年突破1000噸。這一期間，茅臺的產量基本維持上一輪水平。

3）1978-1991年的轉折發展期：趕上改革春風，產量擴張步入工業化，從1000噸到2000噸

以1978年改革開放為起點，經濟建設環境相對寬松且有序，茅臺酒廠也隨之進入較好的發展時期，產量增長明顯，其中1983年增長到了1200噸，并有序開啟800噸產能擴建工程，到1991年總產能達到了2000噸。此輪產能擴建中，茅臺實現了酒窖工藝的統一，新的制酒車間完全按照機械化生產工藝流程設計，逐步趨向工業化。這一期間茅臺產量翻倍，年均增量接近70噸。

4）1992-1998年的快速發展期：僅用6年時間，產量從2000噸到5000噸

從50年代初到1991年，茅臺形成2000噸的產量歷時40年左右，在國家和省政府的支持下，歷經工藝改進，茅臺實現再增2000噸產能僅用了3年，到1995年茅臺產量已接近4000噸，銷售收入、盈利能力都有明顯提升。雖然隨后受到97年亞洲金融危機的影響，但到1998年，茅臺產能依然有所增長，達到5000噸，年均增量約500噸。

5）1999至今的高速發展期：借助資本增強擴張實力，產量從5千噸計劃增至5.6萬噸

1999年茅臺酒廠改制為貴州茅臺股份有限公司，并于2001年上市，在技術水平大幅提升、資本實力增強的作用下，茅臺在保證質量的前提下逐漸拉開產能高速增長的帷幕，“十五”規劃新增產能3000噸、“十一五”規劃新增產能1萬噸、“十二五”規劃新增產能1.39萬噸，2016年茅臺酒實際產能接近4萬噸（代表了4年的后的實際產量），2017年增至4.28萬噸，計劃至“十三五”規劃結束的2020年產能達到5.6萬噸。過去20年，茅臺基酒產量增長10倍左右，年均增量接近2500噸。

不可復制的資源稟賦及生產工藝復雜性賦予茅臺天然稀缺屬性

醬香酒的生產難度大。醬香酒的生產工藝可概述為“12987”釀造工藝：一年一個生產周期、兩次投料、九次蒸煮、八次發酵、七次取酒，具備“四高兩長、一大一多”的特征。對比濃香和清香生產工藝，醬香酒對氣候、溫度、時點、原料等因素的要求最高，流程最為復雜，從原材料到成品酒的時間最長，出酒率最低。

醬香酒的生產具備不可復制性。上世紀70年代，在上級年產1萬噸茅臺醬香酒的指引下，國家投資組織專門隊伍，在與茅臺鎮相距100多公里的遵義市郊籌建異地試點，并從茅臺酒廠搬來全套釀造工藝、較好的釀酒技師、發酵的大曲乃至窖泥，以最大限度復制茅臺酒的生產環境，但最終以失敗而告終。無法復制的微生物環境決定了茅臺醬香酒生產的不可復制性。

受制于釀造技術的復雜性和環境的不可復制性，茅臺酒的產能規模遠遠低于濃香型龍頭五糧液和清香型龍頭汾酒，如90年代初，汾酒已經具備國家名酒1.3萬噸、優質白酒1.2萬噸的產能，五糧液全廠產酒能力達到9萬多噸（假設優質出酒率僅為10%，高端酒產能仍有9000多噸），均遠高于茅臺酒的2000噸產能。

年產基酒已達4萬噸，茅臺是否真的稀缺？

供給增加的同時，需求增長得更快，茅臺未來3年每年產能缺口超過3000噸。需求端，按照收入 △預收賬款算，我們預計2017年茅臺消費銷售量在2.87萬噸左右（報表量3.02萬噸），參考2012-2017年期間茅臺大眾需求量的增速，假設未來茅臺需求量約以每年3000噸的速度增加，則2018-2020年終端真實需求在3.17萬噸、3.47萬噸、3.77萬噸。

供給端，根據4年前基酒產量，按照85%的折算比例，我們預計2018-2020年實際產量僅3.29萬噸、2.74萬噸、3.34萬噸，則2018-2020年供需缺口依次為 1261噸、-7319噸、-4256噸，未來3年平均年缺口超過3000噸。

因此我們認為茅臺的供需缺口不是1-2年的短期缺口，而是在未來相當長的時間內都將面臨較為嚴峻的供需缺口問題，供需緊平衡狀態仍將延續。